Efter valget i USA har nyhedsbilledet været præget af “Make America Great Again”, men i år har troen på amerikansk exceptionalisme fået et alvorligt knæk, både på aktiemarkedet og i de økonomiske forventninger. Samtidig vinder udtrykket “Make Europe Great Again” frem, drevet af et forslag om en historisk ændring i tysk finanspolitik.
Fra gældsbremse til store investeringer
Den nye regering i Tyskland har foreslået at ændre den selvpålagte grænse for statsgæld, som blev indført i 2009. Denne “Schuldenbremse” har betydet, at Tyskland har ført en meget forsigtig finanspolitik sammenlignet med andre lande og har blandt andet ført til alvorlige mangler i landets infrastruktur, herunder jernbanen. Partierne CDU/CSU og SPD foreslår nu at oprette en fond på 500 milliarder euro til at modernisere infrastrukturen inden for transport, energi og digitalisering. Samtidig ønsker de at øge forsvarsbudgettet til omkring 3,5 procent af BNP, op fra de nuværende cirka 1,5 procent af BNP.
De samlede lånefinansierede investeringer vil beløbe sig til 900 milliarder euro. Over ti år svarer det til mere end 20 procent af Tysklands BNP i 2024, en markant økonomisk stimulans. Forslaget kræver en ændring af forfatningen og skal godkendes med to tredjedeles flertal i parlamentet. Regeringen planlægger at fremlægge forslaget for det nuværende parlament, før den nye politiske sammensætning træder i kraft den 25. marts.
Længe ventet tysk vækstacceleration?
Flere økonomer mener, at forslaget, hvis det hurtigt bliver implementeret, kan løfte vækstraten i den tyske økonomi allerede fra andet halvår. Det kan dermed markere et afgørende vendepunkt for en økonomi, der længe har været præget af stilstand, på trods af Tysklands tidligere ry som Europas vækstmotor. Tysklands BNP er knap nok vokset siden pandemien, og mange analytikere har haft lave forventninger til forbedring, blandt andet på grund af en aldrende befolkning og lav produktivitetsvækst. Store investeringer og modernisering vil ikke ændre demografien direkte, men kan give et vigtigt skub til innovation og produktivitet. Flere vurderer, at forslaget kan få de største økonomiske konsekvenser siden Berlinmurens fald og Tysklands genforening. Goldman Sachs forudser, at Tysklands BNP-vækst kan stige fra den tidligere prognose på 0,7 procent til omkring 2 procent i 2026. Investeringerne kan også føre til en strukturel økonomisk forandring, hvor der bliver større fokus på indenlandsk produktion og forbrug, og mindre afhængighed af eksport, som i dag udgør en risiko for både den tyske og europæiske økonomi i lyset af geopolitiske spændinger og protektionisme.
Selvom investeringerne skal finansieres ved at udstede tyske statsobligationer, er der kun begrænset bekymring for Tysklands offentlige finanser. Landets statsgæld forventes at stige fra 63 procent af BNP i dag til lidt over 80 procent på længere sigt. Til sammenligning har USA, hvor dollaren er verdens reservevaluta, en statsgæld på 100 procent af BNP, som ventes at nå 120 procent inden for de næste ti år.
Ønsker du at holde dig opdateret om finans og økonomi? – Modtag markedskommentaren i din indbakke hver måned: tilmeld dig her
Nyt håb for europæisk økonomi
Trumps strøm af chokerende og splittende udmeldinger har forstærket behovet for større europæisk sammenhold og oprustning. Samtidig har EU-Kommissionen signaleret, at forsvarsudgifter muligvis kan undtages fra kravet om et maksimalt budgetunderskud på 3 procent af BNP samt statsgældsgrænsen på 60 procent af BNP. Dette kan bane vejen for en mere ekspansiv finanspolitik i EU, sammenlignelig med de hjælpepakker, vi så under pandemien. Hvis Tyskland går forrest og realiserer sine investeringsplaner, kan andre medlemslande følge efter, hvilket kan skabe store økonomiske ringvirkninger i hele Europa. Selvom diskussionen om at udstede fælles EU-statsgæld stadig er kontroversiel, vurderer flere eksperter, at sådanne låneoptagelser kan blive mere sandsynlige, hvis der kommer en koordineret finanspolitisk indsats i regionen.
Investorerne jubler!
Nyheden fra tyske politikere fik renterne på tyske statsobligationer med ti års løbetid til at opleve deres største stigning på én dag siden 1997. En øget udstedelse af statsgæld kan isoleret set presse obligationskurserne ned og dermed hæve renterne, men generelt bliver den stigende forventning til fremtidige renter tolket positivt, fordi det både kan stimulere den økonomiske aktivitet og styrke risikovilligheden blandt investorer i tyske og europæiske aktier. På aktiemarkedet steg især forsvarsaktier som Rheinmetall og Hensoldt markant, men også selskaber inden for byggeri, anlæg og industri oplevede kursstigninger. Samtidig er euroen styrket over for dollaren, et resultat af både øget optimisme om Europas økonomiske fremtid og den politiske uro og økonomiske usikkerhed, der præger USA.
“Peak optimisme” vs. “Peak pessimisme”
Ved indgangen til 2025 var fokus næsten udelukkende på USA — den amerikanske økonomi, de amerikanske aktier og teknologigiganterne. Samtidig var forventningerne til Europa præget af pessimisme, både når det gjaldt økonomien og aktiemarkederne. Meget tyder dog på, at vi nu har passeret toppen af optimismen omkring USA og bunden af pessimismen omkring Europa. Dette afspejles i stigende interesse for aktier uden for USA — særligt i Europa og Kina. At inflationen ser ud til at falde yderligere i eurozonen, har ført til, at Den Europæiske Centralbank denne uge sænkede renten til 2,5 procent. Et lavere renteniveau kan give et ekstra skub til både privatforbrug, virksomhedsinvesteringer og statslige låneoptagelser. Det er dog værd at huske, at arbejdsløsheden i eurozonen stadig er tæt på et historisk lavpunkt. Hvis økonomien begynder at accelerere, kan det udløse et nyt løn- og inflationspres, som centralbanken muligvis bliver nødt til at reagere på.
Overvejer du, om Formue kunne være noget for dig? Du er velkommen til at kontakte os for en uformel snak.
Før vi lader jubelen bryde løs
Internt i Tyskland møder planerne om at bryde med den lovfæstede gældsregel (“Schuldenbremse”) modstand fra mere konservative regeringsmedlemmer, der advarer om, at det kan være et økonomisk eksperiment med betydelig risiko. Der er også spekulationer om, hvorvidt reformerne kan blive udfordret ved den tyske forfatningsdomstol, da de bliver fremsat af et afgående parlament. Det har rejst spørgsmål om, hvorvidt forslaget underminerer demokratiske normer. Samtidig hersker der usikkerhed om den geopolitiske situation. De stigende forsvarsudgifter skyldes i høj grad bekymringer om USA’s fremtidige rolle i NATO, og en militær oprustning i Europa kan samtidig forværre det allerede spændte forhold til Rusland.
Andre risici knytter sig til kapacitetsbegrænsninger i økonomien, herunder det stramme arbejdsmarked. Flaskehalse inden for eksempelvis byggeri og industri kan presse priserne op og tvinge centralbanken til at stramme pengepolitikken, hvilket kan bremse den økonomiske fremgang og gøre det dyrere for staterne at finansiere deres gæld.
Et historisk hurtigt trendskifte – men holder det?
Politisk set trækker Trump og Tyskland i hver sin retning lige nu. Mens MAGA-bevægelsen skaber usikkerhed og risikerer at skade den amerikanske økonomi, repræsenterer de tyske reformer en positiv impuls for Tyskland og Europa. Men som investorer er det vigtigt at huske, at finansmarkederne hurtigt indregner de mest sandsynlige fremtidsscenarier. Det betyder, at meget af den forventede fremgang for Europa allerede kan være afspejlet i aktiekurserne. Selvfølgelig kan der komme flere vækstfremmende tiltag, som kan forlænge medvinden for Europa. Men ser man længere frem — de næste fire år — har USA stadig en demografisk fordel med en voksende arbejdsstyrke, mens Tyskland og Europa står over for en faldende arbejdsstyrke.
Derudover har USA et forspring på teknologiske områder som kunstig intelligens, hvilket kan drive produktivitetsvæksten i årene, der kommer.
I vores nye aktieløsning, udviklet i samarbejde med BlackRock, har vi placeret 58 procent af aktieporteføljen i USA — lidt mindre end verdensindeksets 66 procent. Det betyder, at vi har en større eksponering mod aktier uden for USA, blandt andet fordi vi ønsker at reducere risikoen ved den høje indekskoncentration i USA. Derudover har vi en overvægt af mere attraktivt prissatte værdiaktier sammenlignet med verdensindekset.